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降息会带来市场利率下行吗?——点评央行降低MLF利率5BP

2019-11-10 来源:xnbbs  阅读:4次

文 | 华泰宏观 李超 / 孙欧

全文约3500字,阅读需要7分钟左右

内容摘要

>> 当前央行货币政策是稳增长与控通胀的艰难抉择

当前我国经济呈现出经济下行叠加通胀高企的阶段性“滞胀”特征,央行的最终目标中,稳增长和控通胀出现冲突,增加了货币政策决策难度。由于最终目标比较多,货币政策只能抓主要矛盾,我们认为当前央行货币政策是在稳增长与控通胀间进行艰难的抉择。

>> 稳增长为首要目标是稳健略宽松的货币政策

稳健的货币政策可分为4类:略宽松、略紧缩、中性、灵活适度,以稳增长为首要目标时,央行将采取稳健略宽松的货币政策。我们在刚刚发布的年度策略报告《负利率时代的抵抗元年》中再次强调我们一直以来的观点,即在滞胀环境中,我国央行大概率优先稳增长,而增加对通胀的容忍度,首先解决“滞”的问题,再解决“胀”的问题,尤其是在全面建成小康社会的收尾年份,稳增长存在更大的诉求,货币政策维持稳健略宽松的概率大,本次央行下调MLF利率5BP,验证此观点。

>> 降息源于降成本供给侧改革要求

我们认为央行降息主要是从供给侧降成本的角度出发。今年央行持续强调加强结构性调节支持实体经济,尤其是缓解民营小微企业融资难融资贵问题,我们认为推进利率市场化、LPR机制改革核心都是围绕着供给侧改革为企业降成本的角度出发,降成本从减税降费开始,包括降低增值税、社保费和电费、物流成本等,货币政策维度,降低企业融资成本必然涉及到降息。

>> 降MLF利率是为了引导LPR下行,也是利率市场化的实质

LPR机制改革后与MLF利率挂钩,政策利率成为决定所有利率的锚,央行下调MLF利率是为了引导LPR报价下行,进而传导至企业融资利率的下行,这也是利率市场化的实质。截至10月1年期LPR报价4.2%,相比改革前降低11BP,我们认为只有下调MLF利率,LPR才有更大的下行空间,央行本次降低MLF利率有助于LPR进一步下行。

>> 通胀限制降息幅度,未来货币政策重心仍在扩信用

央行在今年一、二季度货币政策执行报告中持续强调关注通胀风险,我们认为后续货币政策将密切跟踪经济增长和通胀走势,9月CPI上行至3%,年底攀上3.5%的概率较高,通胀成为限制降息幅度的核心因素,我们认为未来货币政策重心仍在扩信用,且扩信用等数量型工具对稳增长效果更为直接。预计央行扩信用主要针对小微企业、民营企业、制造业、服务业的“好”项目及地方市政建设和公路、老旧小区改造、保障房等“类地产”领域,预计2020年年初社融投放超预期的可能性较大。

>> 四季度市场利率难以趋势性下行,明年一季度上行概率较大

通胀压力持续加大的情况下,预计四季度市场利率难以趋势性下行,明年1月份春节错月因素或导致CPI大幅攀升至4%,且上半年持续位于3%以上,因此明年一季度10年期国债收益率上行概率较大,我们提示谨慎看待利率债走势,但随着利率上行,配置价值将逐渐出现。

风险提示

通胀超预期上行扰动降息节奏。

“新供给价值重估理论”的提出

“新供给价值重估理论”是指在供给侧改革的大背景下,通过疏通企业融资渠道、降低企业成本、提高全要素生产率、发展科技周期,通过改革开放克服中美贸易摩擦的外部压力,有效的使得劳动力、资本、科技、组织形式等生产要素变革,提高经济潜在增速或缓解其下行,全球资本有望给中国的人民币核心风险资产进行重估的理论。详见我们的系列报告。

华泰宏观研究团队简介

团队首席李超在央行工作期间一直从事重大金融改革相关工作,加入市场后对宏观经济和金融政策把握准确,为投资者做好投资提供重要判断。团队成员均为毕业于海内外名校博士、硕士,同时具备部委工作经验和外汇、大宗商品交易经验,研究特色是理论与实战的结合,擅长政策判断和宏观经济对大类资产配置的影响分析。

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